آگاه: تجربه تاریخی ایران در تسهیلات تکلیفی، توزیع اعتبارات ارزان‌قیمت در بخش مسکن و وام‌دهی دستوری به بنگاه‌های دولتی، ترکیبی از موفقیت‌های محدود در اشتغال‌زایی کوتاه‌مدت و در عین حال انباشت دارایی‌های منجمد در ترازنامه بانک‌ها، تشدید ناترازی و تورم بالا را به‌همراه داشته است. در مقابل، برخی اقتصادهای شرق آسیا با استفاده از هدایت اعتباری و کنترل ترازنامه بانک‌ها توانسته‌اند رشد سریع صنعتی را با تورم نسبتا کنترل‌شده ترکیب کنند که برای ایران بسیار آموزنده است.
 
مفاهیم و تعاریف
رشد نقدینگی معمولا به رشد حجم پول گسترده (مانند M۲) گفته می‌شود که در اقتصادهای مدرن عمدتا محصول خلق اعتبار توسط بانک‌های تجاری است و نه چاپ مستقیم پول توسط بانک مرکزی؛ به عبارت دیگر، پول «درون‌زا» است و با وام‌دهی بانک‌ها ایجاد می‌شود. در رویکرد «نظریه مقداری اعتبار» (Quantity Theory of Credit) که برای اقتصادهای بانک‌محور مانند ژاپن و آلمان توسعه یافته، تاکید بر این است که هم حجم و هم «ترکیب» اعتبار بانکی تعیین‌کننده تورم، رشد تولید و حباب‌های قیمتی است.
هدایت اعتبار (Credit Guidance / Directed Credit) به مجموعه سیاست‌هایی گفته می‌شود که طی آن بانک مرکزی و نهادهای ناظر با ابزارهای رسمی و غیررسمی (سهمیه‌بندی، سقف رشد ترازنامه، «راهنمایی از پنجره» یا Window Guidance، تفاوت در ذخیره قانونی و…) ترکیب و گاهی حجم اعتبارات بانکی را به نفع بخش‌ها و فعالیت‌های اولویت‌دار تنظیم می‌کنند. رشد تولید ناخالص داخلی نیز به رشد واقعی تولید کالا و خدمات در اقتصاد اشاره دارد که در این بحث، پرسش اصلی این است که آیا می‌توان با ثابت نگه داشتن یا حتی کاهش رشد نقدینگی، صرفا با تغییر ترکیب اعتبارات بانکی به سمت تولید، رشد واقعی را افزایش داد و فشار تورمی را کاهش داد یا خیر.
 
رابطه نقدینگی، اعتبار و رشد
در عمل، آنچه مهم است منشأ رشد نقدینگی است؛ اگر رشد نقدینگی حاصل افزایش اعتبارات به فعالیت‌های مولد باشد، از کانال افزایش ظرفیت تولید، سرمایه‌گذاری و بهره‌وری می‌تواند بخشی از فشار تورمی را خنثی کند، اما اگر همان نقدینگی عمدتا به سمت دارایی‌هایی مانند مسکن شهری و زمین، سهام یا واردات مصرفی برود، به‌طور عمده به تورم قیمت دارایی‌ها و سپس تورم عمومی دامن می‌زند. بر همین اساس، ورنر (Werner) و دیگر پژوهشگران نشان داده‌اند که در اقتصادهای بانک‌محور باید بین اعتبارات «برای تولید و مبادلات واقعی» و اعتبارات «برای معاملات دارایی‌ها» تفکیک کرد، چرا که اولی به رشد تولید ناخالص داخلی و دومی به حباب قیمت دارایی‌ها منجر می‌شود.
مطالعه بانک ژاپن درباره تجربه «راهنمایی اعتباری» در ژاپن و چین نشان می‌دهد وقتی بانک مرکزی همزمان بر «سقف رشد وام‌دهی بانک‌ها» و «تخصیص بخشی و بخشی از وام‌ها» نظارت می‌کند، می‌تواند هم رشد نقدینگی را کنترل کند و هم سهم بیشتری از اعتبار را به بخش‌های مولد هدایت کند؛ هرچند این سازوکار در فرآیند آزادسازی مالی به تدریج کارایی خود را از دست می‌دهد. در بسیاری از کشورهای در حال توسعه نیز یافته‌های گروه G-۲۴ نشان می‌دهد که در محیط‌هایی که شوک‌های سمت عرضه (غذا، انرژی) و واردات ارزان، تورم شاخص قیمت مصرف‌کننده را از تحولات پایه پولی جدا کرده‌اند، بخش مهمی از اثر نقدینگی در قیمت دارایی‌ها ظاهر می‌شود. از همین رو استفاده از «اعتبارات تخصصی و هدایت‌شده» می‌تواند به‌عنوان ابزار دوم در کنار نرخ بهره برای اشتغال و رشد به‌کار رود.
 
تجربه کشورهای در حال توسعه
در شرق آسیا – به‌ویژه ژاپن دوران معجزه اقتصادی، کره جنوبی و تا حدی چین – هدایت اعتبارات از طریق سهمیه‌بندی و «راهنمایی از پنجره» بانک مرکزی، همراه با کنترل‌های شدید بر حساب سرمایه و بازارهای مالی، در تامین مالی صنعتی‌شدن سریع نقش اساسی داشته است. در ژاپن، بانک مرکزی با تعیین سقف‌های بخشی و بانکی برای رشد وام‌دهی و استفاده از برنامه‌های بودجه‌ای–مالی مانند طرح FILP توانست اعتبارات را به سمت صنایع صادرات‌گرا، زیرساخت و فناوری هدایت کند و همزمان جلوی انحراف منابع به فعالیت‌های سفته‌بازی را تا حدی بگیرد؛ هرچند در دهه ۱۹۸۰ با آزادسازی مالی، این سازوکار به شکل‌گیری حباب دارایی نیز کمک کرد.
مطالعه بانک ژاپن از تجربه «راهنمایی اعتباری» بانک خلق چین نشان می‌دهد که این ابزار در دهه ۲۰۰۰ و اوایل ۲۰۱۰ با تعیین سقف رشد وام و جهت‌دهی بخشی و اندازه‌ای وام‌ها، توانسته رشد اعتبارات و پول را موقتا مهار کند و آن را بیشتر به سمت سرمایه‌گذاری تولیدی هدایت کند، هرچند با پیشرفت آزادسازی و گسترش بازار سرمایه، کارایی این ابزار کاهش می‌یابد و نقش نرخ بهره پررنگ‌تر می‌شود. در عین حال، ادبیات تطبیقی بر «هزینه‌های هدایت اعتبار» نیز تاکید دارد؛ از جمله رانت‌جویی، تبعیض در دسترسی به اعتبار، تضعیف رقابت بین بانک‌ها و ایجاد بنگاه‌های «زنده‌به‌شرط تزریق اعتبار» که در بلندمدت می‌تواند بهره‌وری و رشد را تضعیف کند.
یک نمونه برجسته از هدایت اعتبار در کشورهای در حال توسعه، سیاست «تسهیلات بخش اولویت‌دار» در هند است که طبق آن بانک‌ها موظفند حداقل ۴۰ درصد از خالص پرتفوی اعتباری خود را به بخش‌هایی مانند کشاورزی، بنگاه‌های کوچک، مسکن ارزان و... اختصاص دهند و در صورت عدم تحقق، باید منابع را با نرخ‌های بسیار پایین به نهادهای دولتی ویژه بسپارند. مطالعات استنادی این سیاست نشان می‌دهد که اگرچه دسترسی به اعتبار برای گروه‌های محروم افزایش یافته است، اما این سازوکار در صورت ضعف نظارت و شفافیت، می‌تواند به تخصیص ناکارا و ایجاد رانت در کانال‌های اعتباری نیز منجر شود.
 
وضعیت ایران: رشد نقدینگی و تجربه‌های هدایت اعتبار
در ایران، نظام بانکی از دهه‌های گذشته به‌طور گسترده برای تامین مالی دولت، شرکت‌های دولتی و شبه‌دولتی و نیز طرح‌های مسکن و زیرساختی بزرگ به‌کار گرفته شده است و این «وام‌دهی دستوری» به انباشت وسیع مطالبات غیرجاری و دارایی‌های منجمد در ترازنامه بانک‌ها انجامیده است. پژوهش‌های مربوط به بانکداری مرکزی در ایران نشان می‌دهد که اتکای شدید دولت و بنگاه‌های وابسته به دولت به اعتبار بانکی، در کنار نرخ‌های سود دستوری و نظارت ضعیف، انگیزه بانک‌ها برای وام‌دهی به بخش خصوصی مولد را تضعیف و ظرفیت آنها برای تامین مالی رشد پایدار را محدود کرده است.
در حوزه مسکن، گزارش بانک جهانی درباره «استراتژی‌های بخش مسکن در ایران» نشان می‌دهد که طی دومین و سومین برنامه توسعه، بخش قابل‌توجهی از تسهیلات بانکی با هدایت دولت به سمت انبوه‌سازی مسکن و پروژه‌های بزرگ ساخت‌وساز تخصیص یافت تا هم ضعف عرضه مسکن جبران و هم اشتغال افزایش یابد. این گزارش و نیز پژوهش‌های جدیدتر درباره «نظام مسکن ایران» نشان می‌دهد که اگرچه بخش مهمی از اهداف تولید مسکن در این دوره‌ها محقق شد، اما اتکای سنگین به اعتبارات بانکی، یارانه‌های گسترده، آزادسازی نسبی مالی و ضعف سیاست‌های مالیاتی و زمین در نهایت به افزایش شدید قیمت زمین و مسکن و تشدید نابرابری در دسترسی به مسکن منجر شده است.
 
سیاست کنترل ترازنامه و هدایت اعتبار در ایران امروز
در سال‌های اخیر، بانک مرکزی ایران به سمت «کنترل رشد ترازنامه بانک‌ها» به‌عنوان چارچوبی برای مهار رشد نقدینگی حرکت کرده است که در گزارش‌های تحلیلی «پایگاه پول و بانک» به تفصیل تشریح شده است. این چارچوب از سال ۱۳۹۹ با تعیین سقف‌های رشد دارایی برای بانک‌ها و موسسات اعتباری آغاز شد و در سال‌های ۱۴۰۲–۱۴۰۱ با افزودن پیوندهایی میان سقف رشد ترازنامه و شاخص‌های سلامت مالی مانند رتبه‌بندی CAMELS و نیز اعمال ابزارهایی مانند «الزامات ذخیره مبتنی بر دارایی» (Asset-Based Reserve Requirements) تکمیل شده است.
در دستورالعمل‌های جدید کنترل ترازنامه (تصویب‌شده در ۱۴۰۴)، علاوه بر محدود کردن رشد کلی دارایی بانک‌ها، برای برخی اقلام ترازنامه – به‌ویژه وام‌های اعطایی به بخش‌های مولد، بنگاه‌های کوچک و متوسط و طرح‌های دانش‌بنیان – استثناها و مشوق‌هایی در نظر گرفته شده است تا بانک‌ها انگیزه بیشتری برای هدایت منابع محدود خود به این حوزه‌ها داشته باشند. در مقابل، تسهیلات به بخش‌های کم‌اولویت یا پرریسک (مانند برخی تسهیلات مصرفی و املاک مازاد) با الزامات ذخیره بالاتر و محدودیت‌های سخت‌گیرانه‌تری مواجه می‌شوند که عملا «مالیات پنهان اعتباری» بر این اقلام ایجاد می‌کند.
 
ظرفیت واقعی سیستم بانکی برای هدایت اعتبار
مطالعه‌ای که در سال ۱۴۰۳ درباره «برآورد ظرفیت اعطای تسهیلات جدید» منتشر شده، نشان می‌دهد که با اتکا به داده‌های ۱۳۹۴ تا ۱۴۰۱، محدودیت‌های ساختاری جدی در توان بانک‌ها برای افزایش وام‌دهی وجود دارد. بر اساس این برآوردها، حتی اگر بانک‌ها ۷۰ تا ۹۰ درصد منابع تجهیزشده خود را به تسهیلات تبدیل کنند، به دلیل سطح بالای دارایی‌های منجمد، مطالبات غیرجاری و کفایت سرمایه ضعیف، ظرفیت «واقعی» برای تزریق اعتبار جدید در هر سال به‌مراتب کمتر از نیازهای اعلام‌شده برای رشد سرمایه‌گذاری و تولید است.
تحلیل مزبور نشان می‌دهد که در سال ۱۴۰۱ با وجود رشد قابل‌توجه سپرده‌ها، وزن بالای دارایی‌های غیرمولد و نسبت‌های نظارتی، سقف معقول برای رشد تسهیلات جدید فاصله چشمگیری با تقاضای اعتبار از سوی بخش‌های مختلف دارد و هرگونه سیاست «هدایت اعتبارات گسترده به بخش‌های خاص» یا باید با فشردن دیگر بخش‌ها و تزاحم شدید مواجه شود، یا از طریق گسترش ترازنامه بانک مرکزی و افزایش پایه پولی صورت گیرد که پیامد تورمی خواهد داشت. این یافته عملا به سیاست‌گذار هشدار می‌دهد که هدایت اعتبار بدون حل معضل ناترازی و دارایی‌های منجمد، تنها «توزیع دوباره کمبود» است و نه خلق ظرفیت واقعی جدید.
 
خنثی‌سازی اثرات تورمی
تجربه ژاپن، چین و برخی اقتصادهای شرق آسیا نشان می‌دهد که در دوره‌هایی که مجموع رشد اعتبارات و نقدینگی از طریق سقف‌های ترازنامه‌ای و انضباط مالی مهار شده و در عین حال ترکیب اعتبار به نفع صنایع صادرات‌گرا، زیرساخت و صنایع پیشران تغییر کرده، امکان ترکیب تورم نسبتا پایین با رشد بالای تولید فراهم شده است. در این چارچوب، هدایت اعتبار نه به‌عنوان «افزودن جریان جدید پول» بلکه به‌عنوان «تغییر تخصیص درون یک سقف کمی سخت» عمل می‌کند و بنابراین می‌تواند اثر تورمی پایه پولی را محدود و از مسیر افزایش عرضه و بهره‌وری، فشار قیمتی را تعدیل کند.
در مقابل، تجربه بسیاری از کشورهای در حال توسعه – از جمله ایران – در اعمال تسهیلات تکلیفی و هدایت اعتبار بدون مهار رشد کل نقدینگی و بدون انضباط مالی، منجر به جمع‌شدن «هر دو سوی ماجرا» شده است: یعنی هم رشد بالای نقدینگی و تورم پایدار و هم تخصیص ناکارا و رانتی اعتبارات. گزارش بانک جهانی درباره بخش مسکن ایران نشان می‌دهد که تخصیص مقادیر عظیمی از تسهیلات بانکی به انبوه‌سازان در چارچوب برنامه‌های توسعه، در غیاب اصلاحات عمیق در نظام مالیات بر زمین، یارانه انرژی و برنامه‌ریزی شهری، در عمل به جهش قیمت زمین و مسکن و تشدید نابرابری انجامیده است. این شواهد حاکی از آن است که هدایت اعتبار تنها زمانی می‌تواند اثر تورمی نقدینگی را خنثی کند که سه شرط همزمان برقرار باشد: سقف کمی سخت بر رشد ترازنامه، انضباط مالی و بانکی و اصلاحات ساختاری در بازارهای مربوطه (مانند مسکن، انرژی و زمین).
 
ابزارهای در اختیار سیاست‌گذار
سقف رشد ترازنامه و استثناهای تولیدی
چارچوب کنترل ترازنامه که اکنون در ایران پیاده می‌شود، اگر به‌درستی طراحی شود، می‌تواند به ابزار اصلی «کنترل حجم نقدینگی» تبدیل شود و در دل خود استثناهایی برای اعتبارات تولیدی، سرمایه‌گذاری صنعتی، صادراتی و دانش‌بنیان تعریف کند. در این صورت، هر واحد افزایش وام‌دهی به بخش‌های غیرمولد باید با کاهش وام‌دهی به همان اندازه در جای دیگر جبران شود، اما تسهیلات مولد از این محدودیت تا حدی معاف است و عملا در برابر سایر مصارف اولویت پیدا می‌کند.

الزامات ذخیره مبتنی بر دارایی (ABRR)
در این رویکرد، بانک مرکزی می‌تواند برای وام‌های اختصاص‌یافته به دارایی‌های سفته‌بازانه (مانند خرید چندمین واحد مسکونی لوکس، زمین شهری، یا برخی تسهیلات مصرفی پرریسک) ذخیره قانونی بالاتری تعیین کند و برای وام‌های تولیدی، صادراتی و اشتغال‌زا ذخیره پایین‌تر، تا هزینه تامین مالی در عمل به نفع بخش مولد تغییر کند. تجربه کشورهایی که از این ابزار استفاده کرده‌اند نشان می‌دهد که این نوع «مالیات تفاضلی بر دارایی‌های بانکی» می‌تواند ترکیب پرتفوی اعتباری را بدون لزوما افزایش نرخ بهره سیاستی تغییر دهد.

اعتبارات تخصصی هدفمند و قابل ارزیابی
مطابق توصیه‌های گروه G-۲۴، در اقتصادهای در حال توسعه می‌توان در کنار ابزارهای عمومی پولی، از برنامه‌های اعتباری تخصصی برای اشتغال و کاهش فقر استفاده کرد، مشروط بر آنکه دامنه، ذی‌نفعان، دوره زمانی و سازوکار ارزیابی آنها شفاف و محدود باشد. نمونه سیاست «بخش‌های اولویت‌دار» هند نشان می‌دهد که تعیین سهم مشخصی از پرتفوی بانک‌ها برای کشاورزی، SMEها و مسکن ارزان می‌تواند دسترسی به اعتبار را بهبود دهد، به شرط آنکه نهاد ناظر مستقل، اجرای این سهمیه‌ها را رصد و از تبدیل آنها به رانت دائمی جلوگیری کند.

توسعه ابزارهای مالی مکمل برای تولید و مسکن
گزارش بانک جهانی درباره مسکن ایران ایجاد بازار ثانویه تسهیلات مسکن، انتشار اوراق رهنی و ابزارهای تامین مالی بلندمدت را پیش‌شرط کاهش اتکای بخش مسکن به اعتبارات کوتاه‌مدت بانکی می‌داند. ادبیات جدید درباره مدیریت مسکن در ایران نیز بر ابزارهایی مانند «اوراق اجاره و رهن مسکن» برای جذب پس‌اندازها و هدایت آنها به سمت ساخت و نوسازی واحدهای اجاره‌ای تاکید دارد، تا فشار مستقیم بر ترازنامه بانک‌ها کاسته شود.

اصلاح حکمرانی بانکی و مهار وام‌دهی سیاسی
یکی از یافته‌های اساسی در مطالعه بانکداری مرکزی در ایران این است که جهت‌گیری اعتبارات بیشتر تابع «تصمیمات بودجه‌ای و سیاسی» است تا ارزیابی ریسک و بازده؛ نتیجه آن، انباشت گسترده مطالبات از دولت و شرکت‌های وابسته و قفل شدن منابع در دارایی‌های کم‌بازده یا غیرقابل وصول است. بدون اصلاح حکمرانی بانک‌های دولتی و شبه‌دولتی، استقلال نسبی بانک مرکزی و تقویت نظام رتبه‌بندی و نظارت (مانند پیاده‌سازی کامل چارچوب CAMELS)، هرگونه سیاست هدایت اعتبار در عمل به معنای توزیع رانتی منابع موجود خواهد بود نه تقویت رشد مولد.

اصلاح مشوق‌های مالیاتی و تنظیمی
در ادبیات داخلی، ایده‌هایی مانند «مالیات بر سود توزیع‌شده» برای کاهش انگیزه بنگاه‌ها به توزیع سود نقدی و تشویق به سرمایه‌گذاری مجدد و نیز اصلاح مالیات بر عایدی سرمایه در زمین و مسکن، به‌عنوان مکمل هدایت اعتبارات مطرح شده است. ترکیب مالیات‌های مهارکننده سفته‌بازی با اعتبارات ترجیحی برای سرمایه‌گذاری می‌تواند کانال‌های سودآوری را به سمت تولید تغییر دهد و در نتیجه اثر تورمی نقدینگی را کاهش دهد.
 
نکات کلیدی برای ایران
نخست، شواهد بین‌المللی و تجربه داخلی نشان می‌دهد که «هدایت اعتبار» زمانی می‌تواند همزمان به مهار تورم و تحریک رشد کمک کند که در چارچوب «کنترل کمی رشد ترازنامه بانک‌ها» و انضباط مالی دولت تعریف شود؛ یعنی هدایت اعتبار باید بیشتر به‌معنای «بازآرایی درون سقف» باشد، نه «تزریق اعتبارات جدید بر فراز سقف». دوم، تجربه ایران در مسکن و تسهیلات تکلیفی یادآور این واقعیت است که اعتبارات هدایت‌شده به خودی خود مسکن و اشتغال پایدار تولید نمی‌کنند؛ اگر اصلاحات مکمل در بازار زمین، انرژی، مالیات و حکمرانی بانکی انجام نشود، نتیجه غالبا جهش قیمت دارایی، تشدید نابرابری و انباشت ناترازی در نظام بانکی است.
سوم، با توجه به محدودیت واقعی ظرفیت وام‌دهی سیستم بانکی که در مطالعات اخیر برآورد شده، هر برنامه هدایت اعتبار در ایران باید صریحا به این پرسش پاسخ دهد که «اعتبارات ترجیحی جدید از کجا جبران می‌شود؟»؛ از فشرده شدن سایر بخش‌ها، از افزایش پایه پولی یا از آزادسازی دارایی‌های منجمد و بهبود بهره‌وری بانک‌ها. پاسخ کم‌هزینه و پایدار فقط از مسیر سوم می‌گذرد که خود نیازمند اصلاحات عمیق در ترازنامه بانک‌ها، فروش دارایی‌های راکد، تقویت سرمایه و حذف کانال‌های وام‌دهی سیاسی است.
چهارم، طراحی موفق هدایت اعتبار در ایران مستلزم «اولویت‌بندی دقیق بخشی» است؛ به‌گونه‌ای که تمرکز اصلی بر صنایعی باشد که یا ظرفیت بالای اشتغال‌زایی دارند (SMEهای صنعتی و خدمات پیشرفته) یا پیشران زنجیره ارزش صادراتی‌اند (پتروپالایش، صنایع پایین‌دستی فلزات، فناوری اطلاعات و…) و همزمان امکان پایش کمی عملکرد آنها (اشتغال، صادرات، بهره‌وری انرژی) وجود دارد. در این صورت، می‌توان با اتکا به مدل‌هایی شبیه تجربه شرق آسیا، از اعتبارات هدایت‌شده به‌عنوان گامی موقت برای عبور از تنگنای سرمایه‌گذاری استفاده کرد، بدون آنکه تورم مزمن تشدید شود.
در نهایت می‌توان گفت: «نقدینگی لزوما دشمن نیست، اگر مهار و هدایت شود.» رشد نقدینگی در اقتصادی مانند ایران اجتناب‌ناپذیر است، اما اینکه این نقدینگی در ترازنامه بانک‌ها به شکل وام‌های تولیدی و توسعه‌ای متجلی شود یا در قالب سفته‌بازی در مسکن و دارایی‌های مالی، به طراحی هوشمندانه ترکیب ابزارهای پولی، اعتباری، مالیاتی و نهادی بستگی دارد. این همان جایی است که بحث «هدایت اعتبارات بانکی به سمت تولید» می‌تواند از یک شعار کلی به یک استراتژی واقع‌بینانه برای مهار تورم و تحریک رشد اقتصادی تبدیل شود.